佩兰草

去年买下，今年卖出：六个在研项目，上限 70 亿美元

3 亿欧元买回法国子公司 35.70% 股权：钱不够，所以拉上了实控人

一家肝病领域的上市公司要用 3 亿欧元，买回法国控股子公司 35.70% 的少数股权，全部现金。折人民币约 22 亿元，超过它自己 19.9 亿元的归母净资产，也是账上现金的近三倍。于是出资方变成三方：实控人控制的投资主体、公司的卢森堡全资子公司，加上标的公司自己。本文按三问往下走——买的到底是什么、为什么不能一家买、二股东为什么肯一次卖完；最后落在公告唯一没写的那一栏：三方各出多少。3 亿欧元，买回一家法国子公司 35.70% 的少数股权。折人民币约 22 亿元，超过买方全部净资产 19.9 亿元，出钱的却有三方。▍一半收入是收租标的 2001 年成立于法国，做肝脏弹性成像设备。三季报里有一组数比利润更值得看：前三季度营业收入 9,948 万欧元，同比增长 6.32%，其中设备销售占 46.89%，租赁和按次收费占 53.11%。也就是说，这家公司一半以上的钱，是设备装进医院之后一笔一笔收上来的，卖设备只占小头。上半年它营业收入 5.23 亿元、净利润 1.10 亿元，净利增 45.21%，营收只增 8.57%。利润跑得比收入快，是租赁模式把前期投入摊完之后的样子。上市公司现持 50.07%，全额并表，但接近一半的利润归少数股东。▍钱不够，三家凑对价 3 亿欧元，全部现金。买方 9 月末账上现金加交易性金融资产约 7.4 亿元，归母净资产 19.9 亿元；22 亿元是前者的近三倍。出资方因此变成三方：实控人控制的投资主体、公司设在卢森堡的全资子公司，加标的自己，公告措辞是「收购或回购部分股权」。▍二股东全退卖方两方：一家法国私募股权基金持股约 33.48%，是第二大股东；管理层股东合计约 2.22%。两者相加 35.70%，一次卖完，交割后全部退出。公告没有解释它为什么选在这个时候卖。一家上半年净利增长 45% 的公司，二股东清仓，通常只有两种情形：基金存续期到了必须清算，或者它对资产的判断与买方不同。半年报里已经提到，双方就股权退出开展过磋商。▍年底签不下来就散意向书 11 月 1 日签，同日董事会 6 名董事到齐，5 票同意、1 票回避，回避的是董事长本人，他既是买方一的实控人，也是关联方。公告写明：除费用、保密、违约责任外，其余条款不构成有法律约束力的义务；年底前未签正式交易文件，自动终止。后面还有发改委、商务部、外汇三道备案，董事会、股东会两道审批。三方各出多少，公告没有给。买方账上 7.4 亿元，对价 22 亿元，中间那道缺口要由实控人和标的自己填。各填几成，决定交割之后谁在董事会里说话，席位怎么分，现在也空着。这一栏会写进正式协议，还是继续空到 12 月 31 日？药企多做医药企业与资产转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款，达成合作后才收佣金，不赚中间差价。对接之初先做交易合规尽调，把少数股权的历史成本、卖方的退出期限、买方的现金与出资安排这三件事排在前面。药企多能替买卖双方把这笔账算清：谁出多少、什么时候出、出完之后各占几成。

3 亿欧元买回法国子公司 35.70% 股权：钱不够，所以拉上了实控人

批件 5 月就到，正式合同 10 月才签：一个复方降压药文号的转让，慢在哪半年

零收入，评估增值 458%：1,675 万元买 30% 股权，为什么不对赌

一家公司营业收入为零，2025 年亏 731.28 万元，报表还没审计，评估机构却给出了 5,590 万元的收益法结论，增值 458.11%。买方按三成比例付 1,675 万元，把这块股权从一只自己持有 48.97% 份额的创投基金手里买过来，并在交易要素表里勾了「不设业绩对赌」「全额一次付清」。本文只读这份公告的三处：两个评估结果差在哪、对赌为什么省得掉、钱为什么必须一次付清。一家营业收入为零的公司，评估增值 458%，三成股权卖了 1,675 万元。这笔钱买的是什么？卖方是一只创投基金，买方自己持有这只基金 48.97% 的份额。▍零收入，凭什么评估 5,590 万元？标的 2022 年 7 月成立，注册资本 1,000 万元，做医用稳定同位素药物。13C 尿素原料与制剂项目委托买方及其子公司研发申报：原料药已申报，制剂已获临床批件并进入临床试验，另外参股了一家上游原料气体公司。2025 年营业收入为零，净亏损 731.28 万元；2026 年上半年收入仍是零，亏损 17.09 万元，报表未审计。评估机构给了两个结果：资产基础法 1,000.71 万元，减值 0.09%；收益法 5,590 万元，增值 458.11%。公告采用后者。▍1,675 万元是怎么算出来的？5,590 万元的 30% 是 1,677 万元，成交 1,675 万元，协商微调 2 万元。收益法怎么得出 5,590 万元，公告只给了假设清单，没给现金流预测。假设第 8 条写着：标的能按预计时间完成研发并投入市场。4,589 万元增值全押在这一条上。▍不设对赌，是买方大方吗？交易要素表里「是否设置业绩对赌条款」勾的是「否」。这和结构有关：30% 不控股、不并表，标的由持股 45% 的另一方经营。对赌要有人兜底，也得有人管得住过程，参股里两样都缺。再看卖方：这只基金 2025 年 5 月以 1,500 万元受让同一笔 30%，如今 1,675 万元卖出，差价 175 万元。基金 2024 年 2 月成立，是一只到期要清算的产品。▍为什么一次付清，而不是分期？付款勾的是「全额一次付清」，时点在协议签署生效、办完工商变更手续后 15 个工作日内。分期是把钱和后续表现绑在一起，前提是有人愿意被绑。基金要的是清算前把现金收回来。▍协议还没签，钱什么时候走？审议是提前走的：10 月 26 日独立董事专门会议与审计委员会先审，10 月 29 日董事会 9 票同意。但公告写明，截至目前尚未签署相关协议；过户须在签约后 30 日内办，钱在过户后 15 个工作日内付。资产基础法 1,000.71 万元，收益法 5,590 万元，中间差的 4,589 万元才是这笔交易真正在谈的东西。它不在报表上，在评估报告的特殊假设里。药企多做医药企业与资产转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款，达成合作后才收佣金，不赚中间差价，不垫资、不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把评估方法、评估假设与作价依据逐项核清；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替买卖双方把估值和条款对起来：哪一部分钱对应报表上的资产，哪一部分对应还没发生的事。

零收入，评估增值 458%：1,675 万元买 30% 股权，为什么不对赌

六间药房，一年六个亿流水，卖了 1,500 万元

一份港交所公告的代价条款里写着「倘任何目标附属公司无法正常经营及交付予买方，代价将按该目标附属公司所对应之估值金额减少」。六间药房分在六个省市，2025 年做六个亿流水，基础对价 1,500 万元，可调整，上限 3,225 万元；评估机构给出的评估值是 2,539 万元。本文只读这份公告的定价部分：一间一间怎么扣、上限怎么算出来、钱分几期付、同样的资产一年内卖了两次差在哪。「倘任何目标附属公司无法正常经营及交付予买方，代价将按该目标附属公司所对应之估值金额减少。」这是原文。卖方是港股上市的医疗科技公司，买方是 A 股上市连锁药房。六间药房，六个省市，2025 年六个亿流水，基础对价 1,500 万元。▍「一间交付不了，就减一间对应的钱」公告把这个价格写成一个起点，而不是成交总额。1,500 万元对应六家门店的估值，评估机构给的评估值是 2,539 万元，成交价不到六成。调整机制写得很明白：哪一间门店无法正常经营、无法交付，代价就按那一间的估值往下减。▍上限 3,225 万元，是一道加法基准净资产 75 万元，加价天花板 1,800 万元，相减得 1,725 万元——这部分对应净资产超出基准的返还，不算溢价，总代价不超过 3,225 万元。▍1,500 万元分五期，第一期只有 150 万元付款切成五段：签约后 15 个营业日内 150 万元；工商登记备案与指定人员变更后 525 万元；存货与资产交接完成、印章与网银密钥移交、买方书面确认财务数据之后 234.01 万元；买方取得订单、结算与系统的数据控制权，并完成几家子公司注册地址变更、原租约终止之后 75 万元；剩下 225 万元压到交割满一年、诉讼结案、且没有就账外负债提出索赔。这套排法是让货款跟着交接进度走：买方每确认一件事，才付一笔。▍290.99 万元押在两家门店的租约上有两家门店的股权价各扣一半，合计 290.99 万元，挂到交割后一年：一年内签下符合约定条款的租约才分别放款。五期加预扣，正好 1,500 万元。▍证照出事，这笔交易可以不作数还有一条比扣钱更硬：六家门店的证照若在交割日之前或当天被宣告无效、撤销、收回、注销，或因交割前的经营行为在交割后被撤销，买方可终止整笔交易。存货另有上限，盘点后不得超过 3,500 万元。▍同一个买家，一年之内买了两次今年 4 月，同一卖方把另一个含四间药房与供应链业务的标的卖给同一买家，代价 5,173 万元；10 月是六间药房，1,500 万元。两笔相隔不到十二个月，合并计算后构成主要交易，须股东批准。第一笔含供应链业务，不能按店数折算。谈这类资产，上桌前要三张表：交割日的资产净额、六家门店的证照还有几年、存货盘点数。前两张公告里都有基准，第三张只给了一个上限。三张表决定钱往上加还是往下扣。药企多做医药企业与资产转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款，达成合作后才收佣金，不赚中间差价，不垫资、不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把门店清单、证照有效期、存货与净资产核清；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替卖方把付款节点与扣款条件对起来：哪几笔挂在交接、哪几笔挂在证照。

六间药房，一年六个亿流水，卖了 1,500 万元

66 张注册证、7,230 万元净利：一家骨科耗材企业被收购时，买方看的是什么

今年八月完成交割、三季报里首次并表的一笔收购，买方点出的重点是标的名下 66 张医疗器械注册证——30 项三类加 36 项二类，覆盖骨科、运动医学与创面修复。标的 2025 年扣非归母净利润 7,230 万元；交易对方承诺 2026 至 2028 年累计扣非归母净利润不低于 2.68 亿元，这是承诺数、不是交易对价，本次对价未披露。收购的是 90% 股权、以现金支付，剩下 10% 不在这笔交易里。买方三季报显示前三季度营收 3.30 亿元、同比增长 16.23%，归母净利润 5,921.25 万元、同比增长 211.30%，单三季度营收 1.49 亿元、同比增长 48.83%，并购的增量是在单季才体现出来的。本文按五节读这张证清单：证怎么分、利润怎么算、承诺与对价是什么关系、90% 与三年承诺怎么绑、协同那两句话在尽调里要核什么。手里握着几十张注册证的耗材厂老板，最近常被问同一句话：这些证到底值多少钱。今年八月完成交割、三季报首次并表的一笔收购里，买方点出的重点就是标的名下 66 张注册证。▍一、66 张证，30 项三类加 36 项二类标的在华中，主营骨科植入耗材与生物医用材料，名下 30 项三类、36 项二类医疗器械注册证。对耗材企业来说，注册证是投标的入场资格：骨科与运动医学按品类分标，没有对应的证连报价资格都没有。看这类企业先数证，再看证对应什么品种。▍二、7,230 万元是去年的扣非净利标的 2025 年扣非归母净利润 7,230 万元，是它自己一年赚出来的。对卖方来说，这是谈价时最有说服力的栏目：证能证明你有资格进场，利润才能证明你已经在挣钱。▍三、2.68 亿元是三年承诺，对价没披露交易对方承诺，2026 至 2028 年累计扣非归母净利润不低于 2.68 亿元。这是承诺数，交易对价没有披露，两个数字常被混着用。2.68 亿元除以三年，年均约 8,933 万元，比 2025 年的 7,230 万元高两成，但这种算法不对：承诺是累计口径，前低后高也符合约定。承诺与对价怎么挂钩，要看补偿怎么算。▍四、90% 股权配三年承诺这次收购 90% 股权，以现金支付，八月办完工商变更，三季报里首次并表。前三季度营收 3.30 亿元、同比增长 16.23%，归母净利 5,921.25 万元、增长 211.30%；单三季度营收 1.49 亿元、增长 48.83%，归母净利 2,507.56 万元，增量在单季才显出来。剩下那 10% 不在这笔交易里，与三年承诺放在一起看，是一套常见的绑定装置：标的那边还有人留着利益，承诺期内的业绩才有动力兑现。▍五、协同那两句话要核什么买方给的协同理由有两条：标的在华中基层的渠道对上它在华东三甲医院的网络；骨科植入物的精密机加工序可与现有产线共享质控。这两句尽调里都能查：渠道查终端名单与配送关系是否随股权过来，工序查产线是否真兼容、良率有无变化。买方另提到一款上游原料预计 2027 年 1 月投产，属规划。判断一张注册证值多少钱，看三件事：对应的品种还在不在卖、有效期还剩几年、同类产品有没有铺满渠道——这三栏，财务报表上一栏都不写。谈价前先把三栏填满，比争一个总价有用。药企多做医药企业与资产的转让撮合，业务范围含股权、批文、在研项目与知识产权。先服务后付费：签委托协议无需预付款，达成合作后才收佣金，不赚中间差价，不垫资、不作担保。对接之初先做交易合规尽调，把注册证清单、持有人与生产企业、有效期与在产状态逐项核清；由专属项目专员跟进谈判与条款设计。药企多能替读者把证清单和承诺条款对起来：哪些证还在用、承诺怎么兑现。

66 张注册证、7,230 万元净利：一家骨科耗材企业被收购时，买方看的是什么